原題: First FRB利上げ数年: それが投資家のポートフォリオにとって何を意味するのか
原作者: クリスティ・アクリアン
編集者注：連邦準備制度は数年後に再び金利を引き上げました。
FRBは9月会合でフェデラルファンド金利の目標レンジを25ベーシスポイント引き上げ、3.75〜4.00％とした。この決定の背景は複雑ではない。インフレ率は依然として目標を上回っており、エネルギー価格は再び上昇しており、米国の雇用市場は当面大幅に悪化していない。
しかし、投資家にとってより重要な問題は、「今回はいくら追加されるのか」ではなく、「米国が高金利環境に戻ったら、次に株式と債券はどうなるのか」ということだ。
ブラックロックのiシェアーズ・アメリカズ投資戦略責任者クリスティ・アクリアン氏は、その答えは絶望的で暗いものではないと新しいレポートで述べた。歴史的に見て、最初の利上げは必ずしも株や債券の下落を意味するものではありません。それどころか、経済が回復力を維持し、金利変動が制御可能である限り、高金利環境においても投資機会が生じる可能性があります。
原文を編集したものは次のとおりです。
FRBは再び利上げを開始した。
FRBは9月にフェデラルファンド金利の誘導レンジを25ベーシスポイント引き上げ3.75％─4.00％とし、2023年7月以来初の利上げとなった。
ブラックロックは、今回の利上げの背景には3つの主な理由があると考えている。1つは全体的なインフレが依然として高水準にあること、エネルギー価格の上昇により物価圧力が再び高まっていること、そして米国の雇用市場が依然として回復力を維持していることである。
したがって、FRBには現在、経済と雇用の大幅な悪化を当面懸念することなく、インフレ抑制を継続する余地がある。
しかし、市場にとっては、より重要な疑問が生じている。金利が再び上昇した場合、株式や債券は必然的に下落するのだろうか？
ブラックロックの答えは「必ずしもそうとは限らない」です。
金利を上げても株や債券が確実に下がるわけではない
市場は通常、金利上昇をネガティブに解釈します。
理由は簡単です。金利が上昇すると、企業の資金調達コストが上昇し、株式の評価額が抑制される可能性があります。同時に、債券利回りが上昇し、既存の債券価格の下落を引き起こす可能性があります。
しかし、過去のデータから判断すると、金利の上昇と資産の減少の間にはそのような直接的な関係はありません。
ブラックロックは1983年以来、FRBの利上げサイクルを7回数えている。その結果によると、最初の利上げから12カ月で米国株は平均4.7％上昇、米国債は平均3.07％上昇、高クーポン債券は平均4.68％上昇した。
もちろん、これは「金利を上げることが市場にとって良いこと」を意味するものではありません。より正確に言えば、利上げだけで来年の資産価格の方向性を決めることはできない。
FRBは通常、経済がまだ比較的好調なときに金利を引き上げます。企業収益が依然として成長し、雇用市場が大幅に悪化しない場合には、経済そのものの成長力が高金利による圧力の一部を相殺する可能性がある。
したがって、単純に「金利を上げることが悪いことか良いことか」を判断するのではなく、実際には「なぜFRBは金利を引き上げるのか」という疑問の方が重要です。経済は金利上昇に耐えられるでしょうか?
債券の場合、金利の上昇は利息収入の増加を意味します
今回の利上げとこれまでの利上げの最大の違いの一つは、債券自体がすでにより高い利息収入をもたらす可能性があることだ。ブラックロックは、現在の小口リスク金利と実質利回りの上昇が債券資産にとってより魅力的な出発点となると考えている。
言い換えれば、金利の上昇は既存の債券の価格を下げる可能性があるが、新しい債券を購入する準備ができている投資家はより高い利回りも受け取ることになる。
したがって、金利の高さは単に債券にとって悪いニュースではありません。ブラックロックは現在、債券価格の上昇に過度に賭けるのではなく、クーポンによる利回りを重視しながら、投資適格債や高品質の高クーポン債など、より信用度の高い債券を選好している。
しかし、米国の国債や社債の大量発行は依然として長期金利を押し上げる可能性がある。したがって、投資家は現時点で長期金利の急速な低下に単純に賭けるべきではなく、債券の満期管理においてより柔軟になる必要があるとブラックロックは考えている。
長期実質利回りが現在比較的高い水準にあることは注目に値する。ブラックロックは、30年米国債インフレ連動証券（TIPS）の実質利回りが3％を超えたと言及した。
これは、長期債券が、債券価格の大幅な上昇に頼らなくても、それ自体で比較的大きな実質リターンをもたらし始めていることを意味する。
米国株が本当に恐れているのは必ずしも高金利ではない。
債券と比較すると、株式が直面する問題はやや複雑です。
ブラックロックは引き続き米国株に対して比較的ポジティブな見方をしている。その理由は、米国の企業収益が依然好調であり、歴史的に見て、連邦準備理事会が初めて利上げをしたからといって株価が自動的に下落サイクルに入るわけではないからだ。
ブラックロックのデータによると、過去７回の利上げサイクルを通じて、Ｓ＆Ｐ総合５００種指数は最初の利上げ後の１２カ月間、依然として上昇傾向にある。
ただし、ここには非常に重要な前提があります。それは、金利が激しく変動することはあり得ないということです。市場は実際には、より高いが比較的安定した金利環境に徐々に適応する可能性があります。例えば、投資家がすでに政策金利が今後しばらく4％程度にとどまると信じている場合、この水準は最終的には株価評価や企業の資金調達コストに徐々に反映されることになる。
本当の問題は、市場が金利がどの程度高くなるかを再評価し続けていることだ。インフレ率が予想を繰り返し上回り、投資家が将来の金利に対する期待を高め続け、米国の長期国債利回りが急速に上昇すれば、株式のバリュエーションも常に再調整する必要がある。
したがって、ブラックロックが本当に懸念しているのは、単に金利が高いかどうかではなく、金利が突然大きく変動するかどうかだ。
こうした環境下、ブラックロックは収益の質が高く、安定した配当を支払う能力のある大型株を好む一方、資金調達コストに敏感な小型株は比較的慎重だ。
株式と債券を一緒に購入しても、以前のようにリスクを分散できない可能性がある
もう一つ変化しているのは、株式と債券の関係です。
従来の 60/40 ポートフォリオが人気がある大きな理由は、これまで株式と債券が相互にヘッジする傾向にあったためです。通常、景気が悪化すると株価は下落します。しかし同時に、FRBが利下げし、債券価格が上昇し、株式の損失の一部が相殺される可能性がある。しかしここ数年、関係は不安定になってきました。
ブラックロックとモーニングスターのデータによると、株式と債券の相関係数は、2010年から2019年まで約-0.22でした。 2020 年以降、この数値は 0.51 まで上昇しました。とはいえ、近年では株と債券が同時に上昇または下落することが多くなってきています。
その理由は、市場が直面する主なリスクが変化したためである。
市場の最大の懸念が景気後退である場合、株価が下落すると債券が恩恵を受けることがよくあります。しかし、市場の最大の懸念がインフレであれば、話は全く異なる可能性がある。インフレの上昇により金利が上昇し、債券価格が下落する一方、金利上昇により株式の評価額も下落するだろう。
このため、ブラックロックは、従来の「株式＋債券」の組み合わせは以前ほど安定していない可能性があり、リスクをさらに分散するには、異なる収入源を持つ他の資産や戦略を追加する必要があると考えている。
次に、FRBが利上げするかどうかだけが問題ではない
ブラックロックの基本的な判断は、連邦準備制度が2026年にもう一度利上げする可能性があるが、現時点ではこれが非常に積極的な利上げサイクルに発展するとは考えていない。
市場にとって次に注目すべきは「あと1回か2回の利上げ」ではなく、さらに3つの重要な変数かもしれない。
1つ目はインフレが今後も上昇し続けるかどうかだ。
エネルギー価格が徐々に下落し、インフレが再び冷え込めば、FRBに対する利上げ継続の圧力は弱まるだろう。逆に、インフレがさらに拡大すれば、市場は金利に対する期待を高める必要があるかもしれない。
2つ目は、経済や企業収益が高金利に耐えられるかどうかだ。
歴史的には、金利引き上げ後も株価は上昇しますが、これは経済がまだ成長しているときによく起こります。雇用、消費、企業収益が同時に大きく弱まれば、過去の歴史的経験の基準値も低下することになる。
最後に、このブラックロックレポートの最も重要な点は、本当に警戒する必要があるのは、金利が高いことではなく、金利が突然非常に不安定になったことかもしれない。
経済が回復力を維持し、市場がより高いが安定した金利環境に適応すれば、株価は依然として上昇し、債券はより高いクーポンに依存して収入を得る可能性がある。しかし、インフレが再燃して市場の金利期待が継続的に上昇し、長期金利が急速に上昇した場合には、株式と債券の両方に再び圧力がかかる可能性がある。
したがって、今回の利上げに本当に左右されるのは、FRBが次にいつ行動するかということだけではない。さらに重要なのは、高金利は安定し続けることができるのか、そして米国経済はどのくらいの期間その金利に耐えられるのかということだ。