Autor: Wall Street News
Am 24. September brachen die langfristigen US-Anleihen auf breiter Front ein. Die Rendite 30-jähriger Staatsanleihen stieg auf 5,48 %, ein neuer Höchststand seit 20 Jahren; Die Rendite 10-jähriger Staatsanleihen überstieg 5,2 %, einen neuen Höchststand seit der Finanzkrise. Die langfristigen Renditen sind in den letzten zwei Monaten nahezu linear gestiegen. Finanzminister Bessant verstärkte die Rückkaufinterventionen zweimal, wobei er jedes Mal nur einen Tag Aufschub erhielt, und am nächsten Tag kehrte der Markt zu seinem ursprünglichen Zustand zurück.
Das Defizit ist zu groß, die Ölpreise sind zu hoch und die Federal Reserve erhöht erneut die Zinsen – das sind die eigentlichen treibenden Kräfte dahinter, aber sie sind in dieser Runde keine neuen Variablen. Was diese Runde wirklich von der Vergangenheit unterscheidet, ist, dass die Nachfrageseite einen Gegner hat, dem der Preis überhaupt nicht wichtig ist.
KI verdrängt das Finanzministerium vom Markt
Um den Bau von Rechenzentren und Rechenleistung voranzutreiben, geben Technologiegiganten in Rekordtempo und nahezu ohne Rücksicht auf den Preis extrem langfristige Anleihen aus.
Im August belief sich das Anleiheemissionsvolumen der fünf größten, sehr großen Cloud-Anbieter in diesem Jahr auf nahezu 230 Milliarden US-Dollar, mehr als doppelt so viel wie im letzten Jahr, wobei sich ein Großteil davon auf Laufzeiten von 20, 30 und sogar 40 Jahren konzentrierte.
Diese Deals würden jedes Jahr für Schlagzeilen sorgen.
Meta wurde erst vor 22 Jahren gegründet, hat aber im vergangenen Oktober eine Anleihe ausgegeben, die für 40 Jahre gesperrt war – bei Ablauf wird Zuckerberg 80 Jahre alt sein. Allein dieser Betrag betrug 30 Milliarden US-Dollar und stellte einen neuen Rekord für eine einzelne Emission von Unternehmensanleihen dar. Im April dieses Jahres fügte Meta weitere 25 Milliarden US-Dollar hinzu.
Alphabet hat sogar eine 100-jährige Pfund-Anleihe ausgegeben. Amazon hat im März in einer einzigen Runde 54 Milliarden US-Dollar eingesammelt. Oracle liegt derzeit nur zwei Stufen über dem Junk-Status und hat einen negativen freien Cashflow, emittiert aber immer noch Schulden nacheinander.
Warum kümmern sie sich nicht um Zinssätze? In einem Interview im August beklagte Bessent selbst, dass diese Unternehmen sich Geld leihen, ohne überhaupt auf die Zinsen zu achten, weil sie fest davon überzeugt sind, dass die Renditen von KI so hoch sein werden, dass die aktuellen Zinssätze nicht der Rede wert sind.
Mit anderen Worten: Steigende Zinsen, die unter normalen Umständen automatisch den Drang zur Kreditaufnahme bremsen würden, haben zu einem Nachfrageausfall nach dieser KI geführt.
Es gibt nur eine begrenzte Anzahl von Fonds, die bereit sind, „langfristiges Geld“ zu binden: Pensionsfonds, Versicherungen, langfristige Rentenfonds – das langfristige Ende wird von diesen Käufern unterstützt, und das Geld in ihren Händen ist begrenzt. Geld fließt in die langfristigen Schulden von Technologieunternehmen, kann aber nicht in die Staatsverschuldung fließen.
Die 30-jährigen Unternehmensanleihen von Alphabet haben eine Rendite von 6,4 %. Wenn Staatsanleihen ihr Geld zurückbekommen wollen, können sie nur ihre Renditen erhöhen.
Dabei handelt es sich tatsächlich um eine „umgekehrte Verdrängung“: In der Vergangenheit war es die Emission von Staatsanleihen, die private Investitionen verdrängte. Jetzt ist der KI-Riese an der Reihe, die Regierung aus dem Anleihenmarkt zu verdrängen.
Nomura schätzt, dass allein Technologiegiganten etwa 200 Milliarden US-Dollar an langfristigen Mitteln aufgenommen haben, was einem Viertel der jährlichen mittel- und langfristigen Staatsanleiheemissionen des Finanzministeriums entspricht. Auch Investment-Grade-Anleihenfonds reduzieren in diesem Jahr ihre Bestände an Staatsanleihen und erhöhen ihre Bestände an Unternehmensanleihen. Ausländische Privatfonds haben auch mehr US-Unternehmensanleihen als US-Staatsanleihen gekauft – was vorher kaum vorstellbar war.
Allein die Tatsache, dass ein großer, preisunempfindlicher privater Kreditnehmer am langen Ende steht, schreibt die Spielregeln neu.
Bessents Rückkäufe reichen hier einfach nicht aus – es sind jedes Mal nur ein paar Milliarden Dollar, was auf dem Staatsschuldenmarkt von mehr als 30 Billionen US-Dollar ein Tropfen auf den heißen Stein ist. Darüber hinaus kann es nur die Laufzeitstruktur der Staatsschulden selbst anpassen und das Tempo der Schuldenemission durch Technologiegiganten nicht kontrollieren.
Hier verbirgt sich auch ein sich selbst verstärkender Kreislauf: Die Emission von Anleihen durch Technologiegiganten treibt die langfristigen Zinsen in die Höhe, und höhere Zinsen wiederum erhöhen die Finanzierungskosten für KI-Projekte selbst – die zusätzliche Prämie, die KI-Giganten bei der Ausgabe neuer Anleihen zahlen, ist von mehr als 2 Basispunkten im letzten Jahr auf 12 Basispunkte gestiegen.
KI wird die US-Regierung nur immer ärmer machen
Wenn es nur darum geht, dem Finanzministerium Geld abzujagen, gibt es immer noch eine Lösung für das Problem, denn wenn es der KI wirklich gelingt, die Wirtschaft rasant zu entwickeln, werden die Steuereinnahmen früher oder später aufholen, und der Staat wird keine so großen Schwierigkeiten haben, Schulden zurückzuzahlen, und die Rendite wird natürlich sinken.
Das Problem ist jedoch, dass der KI-Boom die Steuerbasis der Regierung wahrscheinlich nicht erweitern wird. Produktivität und BIP schießen in die Höhe, und die Zahlungsfähigkeit der Regierung könnte sich tatsächlich verschlechtern.
Diese Verschlechterung äußert sich hauptsächlich sowohl im langfristigen als auch im kurzfristigen Bereich.
Auf lange Sicht tragen die US-amerikanischen persönlichen Steuern und Sozialversicherungssteuern zusammen mehr als drei Viertel der Bundeseinnahmen bei, was bedeutet, dass die finanzielle Lebensader der US-Regierung an die Lohn- und Gehaltsabrechnung gebunden ist und die wirtschaftliche Wirkung von KI genau darin besteht, den Wert und das Einkommen der Arbeit zu komprimieren – Unternehmen setzen weniger Menschen ein, um mehr Dinge zu tun, die Gewinne steigen, aber die Gesamtlöhne sinken, und die Regierung erhält immer weniger Geld aus persönlichen Steuern und Sozialversicherungssteuern. Wenn KI den Anteil des Arbeitseinkommens am BIP um 10 Prozentpunkte senkt, werden die meisten entwickelten Länder große finanzielle Probleme haben.
In naher Zukunft hat der im Jahr 2025 verabschiedete „Big and Beautiful Act“ die Unternehmenssteuern in den Vereinigten Staaten drastisch gesenkt. Dieser Gesetzentwurf stellt die Regelung wieder her, dass Investitionsausgaben im selben Jahr vollständig von der Steuer abgesetzt werden können. Die ursprüngliche Absicht des Gesetzesentwurfs besteht darin, Investitionen anzukurbeln, aber für diejenigen Technologieriesen, die bereits um jeden Preis Geld für Rechenzentren ausgegeben haben, ist dies kein Anreiz, sondern ein Glücksfall. Microsoft gab im Juli bekannt, dass die zu zahlende Steuer für den aktuellen Zeitraum nur 2,5 Milliarden US-Dollar betrug, verglichen mit 14,1 Milliarden US-Dollar im gleichen Zeitraum des Vorjahres – ein Rückgang um 80 %, aber die Gewinne schießen in die Höhe. Das ist die Magie der Wertminderung. Daten des Haushaltsamts des US-Kongresses vom September bestätigen dies: In den ersten elf Monaten dieses Geschäftsjahres gingen die Körperschaftssteuereinnahmen im Jahresvergleich um ein Viertel zurück, was einem Rückgang von fast 100 Milliarden US-Dollar entspricht.
Die Einnahmen schrumpfen, die Ausgaben steigen und die Steuereinnahmen schwinden. Das Defizit kann nur durch die Emission von Schuldtiteln gedeckt werden. Das Bundesdefizit hat sich in den ersten elf Monaten dieses Geschäftsjahres auf 2 Billionen US-Dollar angehäuft. Die gesamte Staatsverschuldung hat im August gerade die Marke von 40 Billionen US-Dollar überschritten. Allein die Zinsen kosten jedes Jahr etwa eine Billion US-Dollar.
Unter dem aktuellen System ist es einfach unrealistisch zu erwarten, dass KI irgendwann durch die Ausweitung der bestehenden Steuerbemessungsgrundlage Abhilfe schafft.
Je erfolgreicher die KI wird, desto weniger wird sie hohen Steuern entgehen können.
Je erfolgreicher die KI ist, desto vollständiger wird sie die Arbeit ersetzen und desto weniger Steuern erhält die US-Regierung von ihren Lohn- und Gehaltsabrechnungen.
Gleichzeitig werden die Staatsausgaben dadurch nicht sinken, sondern steigen – weil mehr Menschen Umschulung und Sozialhilfe benötigen, um ihr Leben zu bestreiten.
Da die Finanzlücke der Regierung immer größer wird, kann Geld nur noch an der einzigen Stelle gefunden werden, die noch wächst: den durch KI geschaffenen Gewinnen.